Форекс блог

Председатель Бундесбанка Андреас Домбре выступил перед небольшой группой людей на Фондовой Бирже Нью-Йорка.

Его мысль была выражена довольно явным образом: ситуация в Еврозоне начала улучшаться, однако ещё очень и очень рано расслабляться. Среди главных факторов риска он назвал «усталость от реформ» и последствия политики низких процентных ставок, которые могут здорово подорвать материальную заинтересованность инвесторов.

Домбре потратил некоторое время на объяснение того, почему Бундесбанк (как и Центробанк) не видят серьёзной угрозы дефляции. Он привёл три главных причины подобной позиции. Во-первых, две трети падения уровня инфляции, по его словам, объясняются снижением цен на продукты питания и энергоресурсы. Влияние этих внешних факторов, по его мнению, может быть только временным.

Второй аргумент Домбре заключается в том, что низкий уровень инфляции по всей Еврозоне частично является последствием реформ, проводимых в странах периферии. Подобный аргумент был более, чем предсказуем. Низкая инфляция или даже дефляция в экономиках стран, затронутых кризисом, является благоприятным стечением обстоятельств. Для повышения конкурентоспособности многим странам периферии ничего не остаётся, кроме как снизить внутреннюю ценовую политику. Процесс установления экономического равновесия в этих странах не был бы таким болезненным или дефляционным, что только обостряет давление, оказываемое на дебиторов, если бы Германия вела по отношению к ним более дружественную экономическую политику.

В-третьих, как заявил Домбре, дефляция не представляет серьёзной угрозы, потому что цены и зарплаты не будут безгранично продолжать своё падение. Домбре, подобно другим официальным представителям Центробанка и Бундесбанка, заявляет, что в долгосрочной перспективе ожидается установление уровня инфляции, соответствующего значению, которое европейский Центробанк считает показателем стабильности экономики (чуть меньше двух процентов). Он отвергнул идею о том, что Еврозона движется в пропасть по японскому сценарию.

Домбре заявил, что даже если евро и достигнет отметки в 1,40$, не будет никакой прямой необходимости в валютной интервенции. В конечном счёте он отметил, что в какой-то мере подобные мероприятия могут и понадобиться, однако не стал размышлять о том, в какой именно. Также он обозначил отсутствие потребности в валютном стимулировании.

Пока мы ожидаем от Центробанка каких-либо активных действий на грядущей неделе, слова Домбре намекают нам на то, что этого может и не произойти. Если же Центробанк действительно воздержится от изменения своей политики, то можно смело рассчитывать на то, что рынок протолкнёт евро выше отметки в 1,40$.

После решения, принятого на прошлой неделе ФРС, доллар значительно укрепился против основных валют, однако по отношению к валютам развивающихся государств этого не произошло. После наблюдаемого в понедельник небольшого послабления доллара, трейдеры начали задумываться, имеет ли смысл открывать длинную позицию, воспользовавшись этим откатом.

В свете событий прошедшей недели аналитики ожидают повышения доходности как долгосрочных, так и краткосрочных гос. облигаций США в течение грядущей недели.

Тем временем, трейдеры начинают задаваться вопросом, а не является ли недавнее укрепление доллара началом долгожданного ралли американской валюты, предпосылки для которого наблюдаются на рынке вот уже последние два года. Они уже неоднократно обожглись на покупках доллара за всё это время, поэтому, наученные горьким опытом, решили подождать дальнейшего подтверждения, прежде чем ввязаться в покупку американской валюты.

Один американский трейдер заявил: «я считаю, что доходность наших гос. облигаций поднимется ещё выше, поэтому всем пора срочно продавать евро». Его цель по евро в короткой позиции была в районе 1,34-1,35 – уровня, который мы с вами наблюдали последний раз в феврале месяце.

Если рассмотреть индекс доллара, торгуемый в районе отметки в 79,870 вечером в понедельник, то можно отметить, что на прошлой неделе в пятницу он закрылся ниже декабрьского минимума в 2013 году (79,68). Уровни сопротивления, которые, скорее всего, будет протестированы в предстоящие недели, находится в районе 81,38-81,45. Сетап вполне может представлять собой двойное дно с шеей на 81,48. Если неделя закроется выше этой отметки, то доллару будет открыта дорога как минимум до 83,68.

В последний раз индекс доллара торговался в районе 81,45 в середине ноября 2013, когда евро опустилось до 1,33 (7 ноября). После заседания ФРС на прошлой неделе, евро продемонстрировал снижение к двухнедельному минимуму на 1,3749. 

Если евро опустится ниже 1,3750, то можно ожидать цели по короткой позиции в области локального минимума, достигнутого 27 февраля – 1,3643. Логичные уровни для продажи евро находятся на 1,3884 (коррекция Фибоначчи 61,8% от спуска с 1,3967 до 1,3759) – эта цена должна стать сильным уровнем сопротивления.

Британская валюта в ходе торгов на форекс сегодня не сильно меняется по отношению к американскому доллару по сравнению со вчерашним закрытием, и по-прежнему продолжает торговаться вблизи уровня 1.6500. В целом же, мы наблюдали падение фунта по отношению к доллару с четверга прошлой недели, когда ФРС США в лице ее нового главы Джаннет Йеллен заявила о том, что рост процентных ставок в США может начаться уже в середине 2015 года. Эти высказывания сместили ожидания участников финансовых рынков по срокам ужесточения монетарной политики в США что привело к росту доллара на форекс и соответствующему падению фунта.

Только что были опубликованы данные по инфляции в Великобритании за февраль. Инфляция в стране выросла на 1.7% по сравнению с годом ранее. В январе инфляция составила 1.9%. Она замедлялась с сентября 2011 года, когда Англия наблюдала 5.2% уровень инфляции. Реакция GBPUSD оказалась незначительной - валютная пара по-прежнему торгуется на уровне 1.6500, однако есть предпосылки к движению ниже. 

EURUSD: По прежнем ощущает на себе повышательный риск. Евро находился под давлением в течение большей части прошлой недели, в основном на фоне роста ожиданий относительно денежно-кредитной политики ФРС и нестабильной склонности к риску. Тем не менее, если неприятие риска значительно поднимется, более устойчивое падение с текущих уровней представляется маловероятным. Это особенно верно, так как пока еще позитивная ситуация в рисковых активах, и поток капитала, связанный с торговлей, удерживает валюту на высоких уровнях.

С другой стороны, по-прежнему необходимо учитывать, что «более голубиная» политика ЕЦБ может быть необходима, чтобы подтолкнуть евро ниже. Однако, учитывая внимание ЕЦБ к евро в качестве движущей силы инфляционных ожиданий, может потребоваться протестировать уровни выше 1.42-1.45 по EURUSD, чтобы вызвать любое изменение в политике ЕЦБ. Все это, в сочетании с относительно малым ростом будущих ожиданий по росту ставки ФРС, предполагает, что евро остается предметом для повышательного риска, по крайней мере, в краткосрочной перспективе. Однако, в конечном счете, мы все еще ожидаем, что евро будет двигаться ниже.

Тем не менее, в краткосрочной перспективе и на фоне условий, описанных выше, уровни ближе к 1,40 и выше все еще не стоит списывать со счетов. С точки зрения данных и событий, на этой неделе PMI релизы и несколько выступлений членов ЕЦБ будут в фокусе внимания.

По технике: Исходя из динамики старших ТФ (Daily) говорить о давлении продавцов тоже пока не приходится: движение вниз на прошлой неделе по-прежнему выглядит как коррекция, а не предпосылка к развороту вниз. Значимая зона поддержки, на наш взгляд, находится вблизи цены 1.3700 – это и 50% всего импульсного движения от минимумов начала февраля, и зона спроса, выраженная минимумами от 27 февраля. К тому же, вблизи этих уровней находится тренд, тянущийся с минимумов июля прошлого года. Поэтому, говорить о существенном движении вниз можно будет только после  того, как цена сможет закрепиться ниже 1.3700 – 1.3650. 

Казначейские ценные бумаги закончили день практически без изменений. Золото к концу дня, несмотря на продемонстрированную в начале небольшую слабость, также сохранило свою стоимость. Доллар закрылся на уровне немного выше, чем торговался в начале дня. Медь продолжила своё неумолимое падение (как и серебро), а цены на нефть немного скользнули вниз. Индекс волатильности поначалу опустился, однако затем значительно отклонился вверх всего за несколько минут до завершения торговой сессии. Итак, учитывая всё вышесказанное, на каком уровне, как вы думаете, закрылись акции? Фондовые бумаги, в основном благодаря этому идиотскому всплеску волатильности, умудрились вернуться к уровню, на котором торговались сутки назад. 

AUDJPY управлял рынком ценных бумаг США от открытия и до закрытия.

ИТОГ: Суммарные экономические прогнозы в марте (SEP) указали на более «ястребиный» курс монетарной политики, нежели прогнозы предыдущей встречи FOMCв декабре. Заявление FOMC включает в себя движение в сторону более качественного руководства (forwardguidance), но по-прежнему остается грубо нейтральным, на наш взгляд.

Основные моменты:

1. Медианный прогноз участников по ставке по федеральным фондам ("точки ") остался на 0,13 % на конец 2014 года, но вырос на 25 б.п. до 1,0 % на конец 2015 года и вырос на 50 б.п. до 2,25 % на конец 2016 года. Прогноз на ставку в более долгосрочной перспективе остался на 4,0% . Только два представителя FOMCожидают, что первый рост ставок придется на 2016 год, по сравнению с тремя в декабре.

2. Комитет принял качественный forwardguidance, заявив, что он в настоящее время ожидает, что процентная ставка останется в текущем диапазоне от 0 до 25 базисных пунктов "в течение значительного времени после окончания программы покупки активов, особенно если прогнозируемая инфляция продолжит находиться ниже 2 процентной цели Комитета, и при условии, что долгосрочные инфляционные ожидания останутся хорошо закрепленными". Заглядывая в будущее, в заявлении указывается, что "даже после  того, как занятость и инфляция опустятся до соответствующих уровней, экономические условия могут, в течение некоторого времени, заставить сохранить целевую ставку по федеральным фондам ниже долгосрочных уровней, которые видит себе Комитет". Кроме того, в заявлении говорится, что "изменение руководства не подразумевает каких-либо изменений в политических намерениях Комитета, изложенных в последних заявлениях ". Мы видим этот набор результатов по прямому руководству как относительно нейтральный.

3. Оценка экономических условий отметила замедление экономической деятельности в последние месяцы, но частично слабость была списана на "неблагоприятные погодные условия". Оценка расходов домашних хозяйств и бизнес инвестиций в основной капитал была изменена с "ускоряющегося роста" до "продолжили расти". Описание инфляции и инфляционных ожиданий не изменилось.

4. Как консенсус и ожидал, Комитет продолжил сужать темпы покупки активов и сократил программу QE до $ 55 млрд. /мес., начиная с апреля. Сопровождающее заявление на веб-сайте Нью-Йоркского ФЕДа не указало на какие-либо другие изменения в рабочих параметрах.

5. Глава ФРС Миннеаполиса Кочерлакота продемонстрировал мягкость, отметив, что Комитет не достаточно сильно выразил свою приверженность к возвращению инфляции к 2 процентному целевому показателю.

6. Что касается экономических прогнозов участников, середина центральной тенденции уровня безработицы была снижена на до 6,2% в 2014 Q4 и до 5,75% в 2015 Q4 и до 5,4 % в 2016 Q4. Кроме того, "структурная" или долгосрочная безработица была снижена до 5,4% . Реальный рост ВВП был снижен до 2,9% в 2014 году, 3,1% в 2015 году, 2,75% в 2016 году, и до 2,25% в долгосрочной перспективе. Изменения в прогнозах PCE инфляции были незначительными. PCE базовая инфляция осталась на уровне 1,5% в конце 2014 года, на 1,85% на конец 2015 года, и осталась на уровне 1,9 % на конец 2016 года.

Сегодня, 19 марта, первое заседание ФРС США с новым председателем – Джанет Йеллен – подойдёт к концу. Рынок замер в ожидании – предполагается, что затраты в рамках программы стимулирования экономики сократятся ещё на десяток миллиардов долларов. Кроме того, ожидаются новые прогнозы по дальнейшей политике Центробанка.

Если ожидания аналитиков оправдаются – а большинство из них не прогнозирует никаких неожиданностей в рамках мартовского заседания ФРС – то объём ежемесячной покупки активов будет снижен с 65 до 55 миллиардов долларов.

Подобные прогнозы основаны на нескольких предпосылках. Во-первых, сама Йеллен неоднократно довольно прозрачно намекала, что не планирует отклоняться от политики дальнейшего сокращения программы стимулирования. Во-вторых, Центробанк доволен текущим состоянием экономики США. Наконец, это было подтверждено чиновниками из FOMC - Федерального комитета по открытому рынку – которые неоднократно оставляли комментарии по поводу заседания ФРС в марте ещё до его начала.

Тем не менее, некоторая доля интриги всё же остаётся. Центробанк уже признал, что показатель текущего уровня безработицы, на который они ориентировались раньше в своей монетарной политике, перестал быть эффективным индикатором. Поэтому от Йеллен все ждут привязки процентных ставок к макроэкономическим показателям.

Бернанке, как и многие эксперты, уже заявлял, что после достижения уровня безработицы в 6,5% повышения процентных ставок не миновать. Тем временем, безработица В США достигла 6,7%, а никаких изменений монетарной политики в этом направлении пока не предвидится.

Аналитики отмечают, что рынок труда США никак не оправится от кризиса. Количества новых рабочих мест недостаточно, а индекс участия в рабочей силе остаётся крайне низким.

Итак, Йеллен должна предоставить какие-то конкретные цифры, на которые в будущем будет ориентироваться экономика – например, прогнозы по уровню инфляции или изменению основных индикаторов рынка труда. Пресс-конференция Йеллен, которая начнётся в 22:30 по Москве, также может значительно отразиться на поведении рынка.

Одно из наблюдений Дэвида Костина из GoldmanSachs в рамках его еженедельного отчета по рынку рынка заключается в том, что «рынок ценных бумаг находится на уровнях начала года, что впечатляет, учитывая новостной поток: упорно неутешительные внутренние экономические данные (частично связанные с погодой), валютный кризис EM, неуверенность в росте Китая и его теневой банковской системы, и российское вторжения в Крым – это лишь некоторые из событий,  с которыми столкнулись финансовые рынки с начала 2014 года» ... И все же S&P торгуется вблизи своих исторических максимумов. На самом деле, этот факт вовсе не должен впечатлять, если учесть то, что централизованно планируемые рынки (читай QEот ФРС) не реагируют на какие-либо новости. Любой негатив попросту игнорируется. Что, кстати, означает, что рынок перестал дисконтировать будущие события и продолжает следовать за балансом ФРС с 2009 года.

9 марта S&P 500 отпраздновал пятилетний юбилей текущего бычьего рынка, поднявшись почти на 2% за неделю. На уровне 1845 индекс теперь находится на нулевых уровнях с начала года. Ниже мы определяем 3 ключевых фактора, которые способствовали 178 % ралли рынка с момента, когда  S&P500 достиг дна на отметке  в 677 пунктов 9 марта 2009 года. Мы также рассмотрим, как эти три фактора могут измениться в будущем. Наша цель на конец 2014 года остается на отметке в 1900 пунктов.

Отскок в корпоративных прибылях в сочетании с расширением мультипликатора P/E объясняет почти 85 % всего ралли. Изменения ожидаемого темпа роста прибыли способствовали сравнительно скромному влиянию на рост рынка в целом. С точки зрения секторов, финансовый сектор и сектор информационных технологий способствовали примерно 40% ралли с последующим ростом со стороны потребительского сектора, сектора здравоохранения и промышленности. Вместе эти пять секторов ответственны за более чем 75% роста от общего бычьего рынка.

Восстановление прибыли ответственно за большую часть ралли на рынке. Суммарный показатель EPSза год по индексу S&P 500 подскочил на 69% до $ 110 от минимумов в $ 65 на дне рынка. Рост  доходов ответственен  примерно за 700  индексных пунктов роста. Рост EPS финансового сектора  является крупнейшим вкладчиком в рост EPSиндекса S&P 500. Потребительский сектор и сектор информационных технологий также внесли значительный вклад в рост EPS. AAPL внес самый большой личный вклад – рост его EPSсоставил 8% от роста прибыли всего индекса S&P 500.

Рост мультипликаторов объясняет 25% бычьего рынка. Forward P/E вырос на 44 % по сравнению с 11.0x в марте 2009 года до 15.9x сегодня. За тот же период, EPS сектора здравоохранения выросли на 15%, а его P/E  удвоился с 9.3x до 17.8x . Промышленный сектор наблюдал аналогичную картину: его P/E вырос с 8.3x до 17.0x. Изменение в ожидаемых темпах роста EPS ответственно менее чем за 20 %  рыночного ралли с 2009 года. Пять лет назад ожидаемые темпы роста forwardEPS составили -5% . Сегодня они составляют 8 %. Ожидаемый рост EPS энергетического сектора вырос от -51 % до текущих 11 %.

Для того чтобы S&P 500 смог подняться выше:  уровень прибыли, ожидаемые будущие темпы роста прибыли и/или P/E мультипликатор должны измениться. Учитывая высокую отправную точку для всех трех показателей на текущий момент, трудно определить какой из них позволит рынку значительно подняться в течение предстоящего года. С точки зрения будущего уровня прибыли, мы прогнозируем, что  S&P 500 EPS будет расти на 8% до $ 116 в 2014 году с последующим увеличением на 8% до $ 125 в 2015 году. Консенсус-прогноз находится немного выше на уровнях $ 118 и $ 131, соответственно.

Мы ожидаем, что многие фирмы дадут отрицательные прогнозы по доходам  перед сезоном отчетности за 1-й квартал 2014 года, который начнется с середины апреля и продлится до середины мая. Это сокращение мы связываем со слабыми данными по экономике в первом квартале, вызванными погодными условиями.

Потенциальным драйвером для более высоких прибыли может стать более быстрый экономический рост. Экономика США переживает пятый год расширения, но рост был крайне слаб и в среднем составил только 2,2 % в год с 2009 года. Goldman Sachs ожидает, что рост ускорится до 2,7%  частично за счет сильного восстановления бизнес расходов. Наша оценка по EPSна S&P 500  отражает наш прогноз по ВВП, несмотря на то, что чувствительность прибыли компаний к ВВП является относительно мягкой. Каждый сдвиг в росте ВВП на 100 базисных пунктов приводит к $5 росту в EPS. В отличие от этого, рост маржи на 50 базисных пунктов имеет такое же влияние на рост EPSв $5.

Ускорение темпов роста EPS на индексном уровне или уровне секторов, на наш взгляд, маловероятно. Уровень прибыли резко оправился от депрессии пятилетней давности, но скорость его изменения в будущем будет скромной.

Третий возможный драйвер более высокого фондового рынка - это растущие оценки. Тем не менее, акции стоят дорого согласно почти любой метрике оценок, которые мы используем. S&P 500 торгуется на 15.6x будущих ожидаемых доходов – это верхняя граница справедливой зоны стоимости по историческим меркам. Однако, медианная акция, входящая в S&P 500 торгуется на уровне 16.7x  будущих доходов, что является чрезвычайно высоким уровнем по историческим меркам. Акции, входящие в S&P 500, торговались на более высоком уровне мультипликатора лишь 9 % времени с 1976 года.

Резюме: согласно GS рынок "чрезмерно переоценен", но будет расти на "растущем уровне прибылей" и GS ожидает 8% роста EPS в 2014 году, даже несмотря на то, что "многие компании выпустят отрицательные прогнозы по росту EPS перед отчетом за первый квартал 2014 года"

В прошлой статье мы уже указывали на риски, связанные с дефляцией в Ерозоне. Теперь предлагаем посмотреть на этот вопрос с учетом данных по CPI, которые были опубликованы Евростатом в еврозоне вчера. 

Пока весь мир наблюдал за Крымским референдумом и событиями, разворачивающимися в Китае, мы бы хотели напомнить, что инфляция в Европе упала в очередной раз, тестируя  4-х годичные минимумы. По данным Евростата, окончательная инфляция в феврале составила 0,8% для еврозоны. По сути, инфляция вернулась обратно к уровням октября 2013 года, когда ЕЦБ решил снизить процентную ставку до рекордно низкого уровня 0,25% на своем заседании в ноябре. Как отмечает агентство  Reuters, инфляция не падала ниже этого уровня с ноября 2009 года, когда она составила 0,5 процента.

Динамика инфляции в еврозоне за последние четыре года:

Тем не менее, любой, кто ожидает немедленной реакции на эти цифры со стороны Драги, будет разочарован: Bloomberg отмечает, что цифра ИПЦ вряд ли сразу заставит ЕЦБ изменить денежно-кредитную политику.

"Пересмотр в сторону понижения по инфляции в феврале, вряд ли станет достаточным, чтобы в дальнейшем вызвать краткосрочное смягчение денежно-кредитной политики", считает Мартин ван Влиет, старший экономист ING. "Изменения в политике потребуют ухудшения бизнес деятельности или дальнейшего значительного укрепления евро".

Месяц к месяцу инфляция составила 0,3 процента в феврале, что обусловлено ростом цен на услуги на 0.5% и увеличением на 0,4%  расходов на неэнергетические промышленные товары. Цены на продукты питания, алкоголь и табак упали на 0,1 процента, в то время как крайне неустойчивые цены на энергоносители повысились на 0,1 процента.

В феврале четыре страны еврозоны ощущали на себе прелести отрицательных годовых темпов инфляции, это Португалия и Словакия с -0,1 процентами, Греции с -0,9 процентами и Кипр с -1,3 процентами.

И в то время как финансовый мир ждет от ЕЦБ каких-то действий, будь то отрицательные ставки по депозитам, либо прямая монетизация европейских бондов, зона евро продолжает уходить от инфляции к откровенной дефляции. 12 из 18 стран валютного союза наблюдали снижение темпов инфляции в годовом исчислении. Десять из 18 стран находятся в условиях при инфляции ниже 1-го процента, а четыре из 18 стран находятся в области дефляции. Крупнейшая страна еврозоны - Германия – ощутила темпы падения инфляции до 1 процента с 1,2 процентов.

ЕЦБ продолжает бездействовать, подвергая тем самым европейские государства серьёзному риску наступления дефляции, которая во всю уже гуляет в Китае. Если нынешняя экономическая политика останется без изменений, то можно не сомневаться – Европу ждёт участь Поднебесной.

Строго говоря, дефляция здесь, на самом деле уже началась – страны Балтийского залива и Балканы уже столкнулись с её разрушительными последствиями.

Тем не менее, правительство и финансовые регуляторы по каким-то причинам оставляют низкие темпы инфляции без внимания, оставляя Европу беззащитной под натиском китайского дефляционного шока, который уже начинает отзываться отголосками в европейской экономике.

Как известно, дефляция считается в долгосрочной перспективе менее благоприятным экономическим явлением, чем инфляция, а методы борьбы с ним у любого государства крайне ограничены. Достаточно вспомнить показательный пример Японии, которая никак не могла почти десять лет выбраться из дефляционного болота. Цены падают, а вместе с ними уменьшаются и траты населения – люди решат повременить с крупными покупками в ожидании дальнейшего снижения стоимости товаров и недвижимости, что не может не отразиться на общем состоянии экономики.

Запросто запущенный дефляционный процесс остановить не получится – Китай продолжает вкладывать рекордные суммы в свой основной капитал, увеличивая тем самым свои производственные мощности.

Однако у Евросоюза ещё не всё потеряно – официальные данные по инфляции пока оставляют надежду. Тем не менее, факт остаётся фактом – за последние полгода в 23 странах Евросоюза из 28 цены упали.

МВФ открыто признаёт надвигающуюся угрозу дефляции, которая особенно выйдет боком государствам Южной Европы с их запредельными уровнями безработицы.

А если учесть растущий внешний долг этих стран, который у Италии уже давно перевалил за годовой ВВП, то ситуация начинает выглядеть ещё более удручающей.

Что касается ЕЦБ, то он продолжает упорно настаивать на том, что общее снижение цен является лишь временным явлением и прогнозирует достаточно высокий уровень инфляции.

Однако МВФ напоминает, что в ситуации с Японией тоже ожидали высокую инфляцию, что в итоге обернулось дефляционным кризисом.

Так что лучше уж быть готовым к самому худшему сценарию развития событий.